스타트업 및 비상장주식과 관련된 VC투자 방법에 대해서 설명하고자 합니다.(전환사채, 신주인수권부사채, 교환사채, 조건부지부인수계약, 프로젝트 투자)
1. 전환사채(Convertible Bond)
1) 전환사채
- 약정된 가격(전환가격)에 따라 채권을 발행한 기업의 주식으로 전환할 수 있는 권리가 부여된 채권
- 사채권 조건: 만기, 액면이자율, 만기보장수익률, 조기상환조건(조기상환청구기간, 조기상환이자율)
- 전환권 조건: 전환가능기간, 전환가격, 전환가격의 조정(기본적으로 우선주 전환과 동일)
- 주식연계채권 중 가장 많이 활용되는 투자 방법
2) 만기보장수익률(YTM, Yield To Maturity)
- 전환사채를 만기까지 전환하지 않고 만기까지 보유할 경우 투자자에게 약속한 수익률
- 만기 상환시 만기보장수익률로 계산되 이자에서 액면이자 지급액을 차감한 이자를 가산하여 원금과 같이 상환
3) 만기보장수익률 산정시 고려사항
- 만기보장수익률이 높을 수록 투자자에게는 유리하나 만기보장수익률과 액면이자율의 차이에 따라 전환의 경우 세금에 대한 고려사항 발생
- 벤처투자조합, 농식품투자조합, 신기술사업투자조합, 기업구조조정조합 또는 전문투자조합 이외의 투자자가 전환사채를 지분으로 전화하는 경우 세법상 만기보장수익률과 액면이자율의 차이 만큼의 전환일까지의 이자계산액에 대하여 이자소득이 발생한 것으로 간주하여 원천징수를 하게 됨
– 실제 현금이자를 지급받지 않음에도 원천징수를 하게되므로 투자자는 원천징수의무자(투자기업 등)에 원천징수세액만큼 현금 지급 의무 발생
– 세무상 취득원가는 상기 이자소득만큼 증가하여 양도소득을 줄여 주는 효과는 있으나 투자 중 추가적인 현금유출분에 대해서는 고려하여야 함
2. 신주인수권부사채(BW, Bond with Warrant)
1) 신주인수권부사채
- 발행회사의 신주를 약정된 가격(행사가격)에 따라 인수할 수 있는 권리(신주인수권, Warrant)가 부여된 채권
- 신주인수권과 채권과의 분리 여부에 따라 분리형과 비분리형으로 구분
- 행사와 관련된 권리와 사채에 관한 권리는 전환사채와 동일
2) 비분리형 신주인수권부사채
- 신주인수권과 채권이 분리되지 않는 신주인수권부사채로 신주인수권의 행사시 채권은 행사대금으로 소멸되며, 채권의 상환시 신주인수권도 소멸
- 신주인수권의 행사대금은 채권으로 납입되는 사채대용납입 방식으로 이행
- 실질적으로 전환사채와 동일한 경제적 효과
3) 분리형 신주인수권부사채
- 신주인수권과 사채권이 분리될 수 있는 신주인수권 부사채
- 채권의 상환시 신주인수권이 소멸되지 아니하며, 신주인수권의 행사시 현금 납입으로 이행되는 경우 사채권은 소멸되지 아니함
- 일반적으로 신주인수권의 행사대금은 투자자의 선택에 따라 현금 납입 또는 사채대용납입의 방식 중 선택할 수 있도록 발행
4) 분리형 신주인수권부사채의 장점과 활용
- 사채의 상환에 대하여 조기상환 조건을 부여한 경우 투자자의 입장에서는 투자원금을 조기에 회수하고, 신주인수권은 보유하여 투자수익을 기대
- 창업자의 지분율 희석을 완화하기 위해 활용 가능
– 스타트업의 성장과 그에 따른 투자 유치가 지속되는 경우 창업자의 지분율 희석이 과도하게 되어 창업자의 Interest Alignment 이슈가 될 수 있음
– 분리형 신주인수권부 사채로 자금을 조달하고 분리된 신주인수권 중 일부에 대하여 창업자가 인수하는 방법으로 창업자의 과도한 지분율 희석을 방지하면서 자금을 조달가능
3. 교환사채
1) 교환사채
- 일정기간 동안 사전에 약정된 가격으로 발행회사가 보유한 주식이나 그 밖의 다른 유가증권으로 교환이 가능한 권리가 부여된 채권
- 교환대상증권에는 타법인 주식 뿐만 아니라 자기주식도 가능
- 상법상 교환대상증권은 한국예탁결제원에 예탁하거나 전자등록기관에 전자등록하여야함
- 교환대상이 되는 주식을 발행한 회사가 비상장회사인 경우 통일규격주권을 발행하거나 전자등록이 되어야함
- 전환사채 또는 신주인수권부사채와 달리 법률에 발행근거만 명시하고 있을 뿐 교환가격, 교환가격의 조정, 권리행사기간 등과 관련한 특별한 제한 규정이 없음
2) 자기주식 대상 교환사채
- 회사가 소유한 자기주식을 교환 대상으로 정한 교환사채
- 교환 청구시 발행회사의 주식으로 교환되어 실질적으로 전환사채와 동일한 경제적효과를 가지게 됨
- 유일한 차이점은 주기주식 대상 교환사채의 경우 신주의 발행이 이루어지지 않으므로 발행주식총수 및 자본금의 변동은 없음
- 일반적으로 상장회사에서 자기주식을 처분하는 방식으로 활용
3) 타법인 주식 대상 교환사채
- 일반적으로 발행회사가 보유한 타법인 주식(주로 자회사의 주식)으로 교환할 수 있는 교환사채
- 투자자의 투자대상은 교환대상이 되는 타법인이 되고, 자금 조달 주체는 발행회사가 되는 구조로 VC투자에 있어서 제한적으로 활용됨
4. 조건부지분인수계약(SAFE, Simple Agreement for Future Equity)
1) 조건부지분인수계약
- 기업의 가치를 정하기 어려운 창업조기에 우선 자금을 지급하고, 투자에 따른 지분율은 후속 투자자의 기업가치 산정에 따라 결정되는 투자방식
- 미국 실리콘밸리의 Y-Combinator에서 고안하여 확산된 방식으로 Simple Agreement for Future Equity(미래 지분을 위한 간단 계약)이라는 이름의 이미하는 바와 같이 가치 산정등 Term sheet 협상 및 법적 검토에 소요되는 시간을 줄여주는 장점이 있어 실리콘밸리에서 초기기업에 대한 투자 방식으로 Convertible Note와 더불어 널리 사용되는 투자방식
- Convertible Note는 SAFE와 비교하여 기본적인 사항은 동일하나 이자와 만기가 존재한다는점에서 차이가 존재
- 국내에서는 2020년 8월 12일부터 시행되고 있는 ‘벤처투자 촉진에 관한 법률’에 반영되어 적용 시작
2) 벤처투자 촉진에 관한 법률상 SAFE규정
- 투자금액의 상환만기일이 없고 이자가 발생하지 아니하는 계약으로 다음의 요건을 충족하는 조건부지분인수계약
– 투자금액이 먼저 지급된 후 후속 투자에서 결정된 기업가치 평가와 연동하여 지분이 확정
– 조건부지분인수계약에 따른 투자를 받는 회사가 조건부지분인수계약의 당사자가 되고, 그 계약에 대해 주주 전원의 동의를 받을 것
– 조건부지분인수계약을 통해 투자를 받은 회사가 지분변동을 가져오거나 가져올 수 있는 계약을 체결하는 경우 SAFE계약이 체결된 사실을 해당 계약의 상대방에게 문서로 고지
3) SAFE의 주요 조건
- 적격 후속 투자(Qualified Equity Financing)
– 적격 후속 투자는 SAFE가 지분으로 자동 전환되는 후속 투자의 조건으로 투자유치의 최소 규모로 설정
– 적격 후속 투자를 충족하는 경우 SAFE는 적격 후속 투자의 투자조건(가치한도 및 할인율을 반영하는 투자단가는 제외)을 반영하여 자동 전환
– 적격 후속 투자를 충족시키지 못하는 투자 유치의 경우 SAFE투자자의 의사에 따라 그 투자 조건으로 전환(가치한도 및 할인율을 반영하는 투자단가 제외)할 수 있는 권리 보유
- 가치한도(Valuation Cap)
– 가치한도는 SAFE가 후속 투자에 의하여 전환시 최대 투자 단가를 설정
– 일반적으로 후속 투자 직전 Pre-money Value를 기준으로 설정
– Valuation Cap 적용에 있어 전환단가를 결정하는 주식수의 계산 방법을 명확히 할 필요가 있음(투자시 주당 전환단가의 최대가격으로 명시 -> 분쟁의 소지를 방지하는데 유리)
- 할인율(Discount Rate)
– 할인율은 후속 투자에 비해 선제적으로 자금을 지원한 SAFE 투자자에게 후속 투자 가격에 대해 일정한 할인을 적용한 낮은 가격으로 전환할 수 있는 권리를 부여한 것
– 할인율 설정에 있어 정해진 rule은 없으며 투자자와 회사간 합의에 의하여 결정
– 실리콘밸리 SAFE계약서에서 Discount rate은 [1-할인률]로 표시하여 전환가격은 [후속 투자 단가 * Discount Rate]으로 결정
- 경영권 변경(Change of Control)
– 경영권 변경은 일반적으로 50% 초과 지분율의 변동으로 규정
– 경영권 변경시 SAFE투자자는 투자금을 현금으로 지급받거나, 경영권 변경시 다른 주주들이 현금 이외의 방식으로 지급받는 경우(주식 스왑 또는 합병의 경우) 그 방법을 선택
*경영권 변경시 SAFE투자자는 Max[투자금의 2배, Valuation Cap을 기준으로 전환시 보유하는 지분에 대여하여 받는 대가]를 현금으로 지급받음
5. 프로젝트 투자
- 기업의 전체적인 성장에 투자하는 것이 아닌 그 기업이 진행하는 특정 사업이나 기술에 대하여 투자하는 방식
- 영화, 음반, 공연, 게임 등 컨텐츠 분야와 특정 신제품이나 IP에 주로 적용
- 기업의 입장에서는 특정 사업분야에만 해당하는 투자유치로 주식의 의결권 등 회사 경영상에 미치는 영향이 없는 장점
- 투자자 입장에서는 기업 전체에 대한 검토, 분석이 아닌 특정 사업분야만 분석한다는 점에서 투자검토의 부담이 낮고 비교적 단기간에 회수가 가능하다는 장점
- 프로젝트의 투자 핵심은 투자 대상이 되는 프로젝트로부터 창출되는 수익을 배분하는 구조로 다양한 방식 적용이 가능
- 투자원금의 우선 배분, 수익 배분 기간, 수익 배분 비율 등